私募与并购

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世界华商合作资金投资方向

及世界华商重点私募类项目

私募股权投资基金详细的操作流程暨

私募股权投资（风险投资、PE）基金操作流程

[提要]私募股权投资基金，包括风险投资基金、PE基金、产业投资基金、其它增资扩股类投资基金，其操作流程具有典型的代表性，很多债务型投资也适用这个流程。

一、私募股权投资流程图示

私募股权基金投资的一般流程如下：

二、项目选择和可行性核查

2.1项目选择

由于私募股权投资期限长、流动性低，投资者为了控制风险通常对投资对象提出以下要求：

1、优质的管理，对不参与企业管理的投资者来说尤其重要；

2、至少有2至3年的经营记录、有巨大的潜在市场和潜在的成长性、并有令人信服的发展战略计划；

3、行业和企业规模(如销售额)的要求，投资者对行业和规模的侧重各有不同，投资者会从投资组合分散风险的角度来考察一项投资对其投资组合的意义。

4、估值和预期投资回报的要求，由于不在公开市场那么容易退出，私募股权投资者对预期投资回报的要求比较高，至少高于投资于其同行业上市公司的回报率。

5、3-7年后上市的可能性，这是主要的退出机制。

6、另外，投资者还要进行法律方面的调查，了解企业是否涉及纠纷或诉讼、土地和房产的产权是否完整、商标专利权的期限等问题。很多引资企业是新兴企业，经常存在一些法律问题，双方在项目考查过程中会逐步清理并解决这些问题。

2.2可行性核查

对于PE，选择投资的目标企业，是整个基金投资行为的起点，这一“淘金”的过程主要包括两个方面：一是有足够多的项目可供筛选，二是用经济的方法筛选出符合投资标准的目标公司。

（1）项目来源项目中介：拥有大量客户关系的律师（事务所）、会计师（事务所）、咨询公司、投资银行、行业协会等等，PE也会积极主动的寻找潜在的合作伙伴（或目标公司），例如，帮助其在海外的投资组合中的公司寻找在中国的战略合作伙伴。

（2）市场调研在获得项目信息后，PE团队中得分析员会着手进行调研，行业研究的首要工作是精准的定义目标公司的主营业务，从大行业到细分行业，再到商业模式、盈利模式，乃至目标客户，通过对产业链、市场容量、行业周期、技术趋势、竞争格局和政策等方面的分析，获得对目标公司所在行业的初步、全景式了解。

（3）调研主要包括：

1、证实目标公司在商业计划书中所陈述的经营信息的真实性和可靠性；

2、了解商业计划书没有描述或是无法通过商业计划书表达的内容，如生产流程、员工精神面貌等；

3、发现目标公司在当前经营中存在的主要问题，而能否解决这些问题将成为PE前期投资决策的重要依据。

4、增进对行业的了解，对企业未来的发展战略和发展趋势、市场定位重新评价；

5、与目标公司管理层近距离接触，观察管理层的个性、价值观、经营理念、经验与能力，通过沟通建立相互之间的了解与信任，以及就投资额与股权比例等事宜交换意见。

（4）条款清单条款清单是PE与企业主就未来的投资交易所达成的原则性约定。条款清单中约定了PE对被投资企业的估值和计划投资金额，同时包括了被投资企业应负的主要义务和PE要求得到的主要权利，以及投资交易达成的前提条件等内容。

2.3尽职调研

（1）尽职调研的概述

1、尽职调研的内容

一般情况下，财务和税务尽职调研、法律尽职调研和运营尽职调研是必不可少的调查内容。分别由会计师事务所、律师事务所PE团队来提供。在某些情况下，还会有选择的实施下列尽职调研，如商业尽职调研、环境尽职调研、管理层背景调查、技术尽职调研等。

2、尽职调研的时间

全部尽职调研工作通常在1-3个月的时间内完成，在各项尽职调研结束后，调查机构会用1-2周的时间整理资料、完成调查报告并将报告提交PE。

3、尽职调研的费用

尽职调研由PE组织实施，其费用由PE承担，如果在尽职调研之后，PE的投资委员会决定不投资，那么尽职调研费用就成为PE的管理费用（PE每年收取其管理下基金的投资总额的2%作为管理费）。

由两部分组成：一是直接调查费用，二是间接费用。

4、尽职调研的作用

中国内地很多的企业家并不完全理解PE进行尽职调研工作的重要性，有些企业家甚至认为被调查就是不被信任，就是有经济问题。事实上，尽职调研只是收购活动的一部分，是一种纯粹的商业活动，PE通过尽职调研将获得下列重要信息：

A、企业的价值；

B、企业的经营现状和发展潜力、

C、未来影响企业经营现金流、营运资金、资本支出、资产处置等的重大事项。

简言之，尽职调研的任务就是“发现价值、发现问题”。

（2）尽职调研的主要内容：

1、财务尽职调研

1）目标公司概况，包括：

A、营业执照、验资报告、章程、组织框架图；

B、公司全称、成立时间、注册资本、股东、投入资本的形式、企业的性质、主营业务；

C、公司历史沿革（大记事）；

D、公司总部以及下属具有控制权的公司，并对关联方作适当的了解；

E、对目标公司的组织、分工及管理制度进行了解；

2）目标公司的会计政策：

A、公司现行会计制度，例如收入确认政策、截止性政策；

B、现行会计报表的合并原则及范围。

3）损益表分析：

A、产品结构；

B、销售收入及成本、毛利、折旧的变化趋势；

C、公司的主要客户；

D、期间费用，如人工成本、折旧等；

E、非经常性损益，例如企业投资收益及投资项目情况；

F、对未来损益影响因素的判断。

4）资产负债表分析：

A、货币资金分析；

B、应收账款分析；

C、存货分析；

D、在建工程分析；

E、无形资产等其他项目分析。

5）现金流量表分析

6）其他表外项目分析，如对外担保、资产抵押、诉讼等。

2、税务尽职调研

A、目标公司的集团结构、运作结构；

B、目标公司的国家及地方税务证、税务账目的明细账、税务机关的税务审查报告、税收减免或是优惠的相关证明；

C、企业营业税、所得税、增值税、个人所得税、关税、印花税、房产税等各项税收的申报及缴纳情况；

D、与关联企业业务往来的文件

3、法律尽职调研重点问题

A、目标公司签署的合同或相关文件的真实性；

B、目标公司拥有的权利、资质凭证是否完备、是否已经过期；

C、目标公司雇员的社保资金的缴付比例与实际缴付情况是否符合相关法规规定、是否签署非竞争条款；

D、目标企业可能存在的诉讼。

4、商业尽职调研主要内容

A、市场环境分析、

B、竞争环境分析、

C、目标公司分析、

D、商业计划分析，包括评估目标公司制定的商业计划、执行能力、机会与风险等方面。

5、环境尽职调研

在中国，环境保护立法日臻完善，环境保护执法日趋严格，那种“先污染、后治理”的环境掠夺式的经济发展模式正在受到越来越多的批评，取而代之的是“环境友好型”发展路径。

三、投资方案设计、达成一致后签署法律文件

投资方案设计包括估值定价、董事会席位、否决权和其他公司治理问题、退出策略、确定合同条款清单并提交投资委员会审批等步骤。

3.1谈判签约

（1）剥离附属业务与高风险资产

谈判签约的一个核心问题是确定交易标的，很多时候处于收购后实施集中战略或是规避风险的考虑，PE会在谈判过程中要求目标公司的企业主将某些与企业未来发展战略无关的业务部门从总交易标的中剔除，而目标公司具体实施“剔除”的过程被称之为剥离，剥离是指公司将其子公司、业务部门或是某些资产出售的活动。

剥离存在价值争议的资产即是高风险资产，也是PE在收购中国企业是经常提出的要求，最为典型的是应收账款，按照中国目前的会计准则的规定，企业按应收账款总额的0.3%计提坏账备抵。

（2）交易价格与交易框架

谈判的另一个核心问题是收购价格与交易架构，收购价格的磋商早在PE与企业主接触时就开始了，如果双方已经签署条款清单，则主合同条款已基本确定下来。

交易构架的设计是PE的重要工作，包括收购方式（股权收购或资产收购）、支付方式（现金或股权互换）、支付时间、股权结构（离岸或是境内、股权比例）、私募结构、风险分配、违约责任等方面的安排。

由于投资方和引资方的出发点和利益不同、税收考虑不同，双方经常在估值和合同条款清单的谈判中产生分歧，解决这些分歧的技术要求高，所以不仅需要谈判技巧，还需要会计师和律师的协助。当交易双方就全部的细节达成共识后，会委托律师起草各项法律文件，最主要的是收购协议、股东协议、注册权协议。

双方签署了法律上的协议并不等于交易结束，收购协议往往附有成交条件条款，即只有在所有的成交条件被满足了之后收购协议才告知生效，签约人才有履行协议的义务。

实施积极有效的监管是降低投资风险的必要手段，但需要人力和财力的投入，会增加投资者的成本，因此不同的基金会决定恰当的监管程度，包括采取有效的报告制度和监控制度、参与重大决策、进行战略指导等。

投资者还会利用其网络和渠道帮助合资公司进入新市场、寻找战略伙伴以发挥协同效应、降低成本等方式来提高收益。另外，为满足引资企业未来公开发行或国际并购的要求，投资者会帮其建立合适的管理体系和法律构架。

3.2过渡阶段

是指从签署协议至交割结束交易的时间阶段，在此阶段，企业的实际所有者仍然是原企业主，但是为了防止目标企业的企业主和管理层在过渡阶段进行重大资产处置、资产购买或对外担保等活动，从而引起现实的或是潜在的企业资产与负债的重大变化，并最终因此导致交易标的发生实质性改变而引致收购协议无效，PE通常会委派监察专员进驻企业。

通常，PE会在收购协议签署后才用项目管理的方法来指导和执行过渡阶段的任务，时间表、关键路径、里程碑时间与负责人等要素都会被详细的计划，为避免前功尽弃，PE项目小组会集中精力来保证收购交易的实现。

3.3交易结束

交易结束可以被表述为收购交易双方完成了交割，交割是指卖方即企业主向买方即PE实质转让了交易标的，买方向卖方支付了价款（现金、股票或其他）。

四、退出-PE收购交易的最后环节

交易完成只是“故事”的开始，而不是结束，收购的成功并不等同于成功的收购，交易结束、双方交割完毕即意味着PE收购目标公司的成功，成功的收购是指PE以“满意”的价格退出被收购公司。要获得满意的退出价格，必须在收购目标公司后实现企业价值的增加，也就是PE的价值创造过程。

4.1常见的PE退出策略包括：

A、出售：被其他公司合并或是收购

B、IPO:被收购公司在履行必要的程序后向公众发行股票；

C、第二次收购：将被收购公司股份转让给其他PE或机构投资者；

D、清算：即破产清算。

4.2关于退出的前期安排

（1）交易结构中的退出安排

PE在中国境内的投资项目通常会有脸控股公司的结构设计，且很多时候会考虑两层离岸控股结构，例如，在Cayman注册离岸控股公司，并由后者在香港等离岸中心设立次级离岸控股结构。

离岸公司设立地点的选择既要考虑税收问题，包括：投资东道国对离岸地的预提税、离岸地的公司税、个人所得税、以及投资母国的预提税、投资母国的个人所得税等，也考虑法律问题。

在PE以非控股方式投资目标公司的案例中，通常PE会选择持有离岸控股公司的优先股，如果目标公司经营不成功并最终导致破产清算，优先股会赋予PE以优先清偿的权利，尽管清算是很不理想的退出方式。

（2）在最初的投资法律文件中都要包括一些条款以保证PE能按其意愿方式退出。

（3）关于退出战略的前期思考

A、某种退出战略是否适应公司最初在商业计划书中制定的目标

B、公司是一种强势姿态还是弱势姿态出现？企业通过上市等获得远远超出原企业的经营规模还是市场环境恶化从而使得企业被其他公司收购是保护企业生存的一种选择？

C、寻求某种退出方式背后的财务动机是什么？一个成功的退出战略需要平衡一对矛盾，即企业发展对更多资金的需求，与早期投资者在投资数年后需要通过分红来获得流动性的矛盾；

D、在整个退出过程中能否保持公司的良好管理？执行一项退出战略，特别是IPO过程，通常需要花费大量的时间与金钱，公司是否拥有足够的资金去实现这一退出计划？公司的管理层和董事会是否具备足够的能力和资格来统帅这一过程？

E、资本市场的情况如何？资本市场是不稳定的，一个成功的退出战略很大程度上依赖于上市时机的选择，在资本市场不利的情况下，IPO的成本将会很高。

F、公司的组织体系与控制成本体系如何？是否已经做好准备接受关于公司管理与运营状况的监督？

G、什么决定能保证股东利益的最大化？PE、管理层与董事会要评估最佳的退出时机-------是否继续努力提高公司竞争力从而在未来获得更高的价格,还是现在就是最佳的退出时机？

（一）投资咨询与并购服务的三个关键步骤或资源：

第一：方法对路，要根据客户的基本情况，财务状况，抵押物情况等，设计正确可操作的私募方式方法。比如，本来应该采用短期拆借方式的，你一味去引创投或私募，不仅成本高，还很难成功。因此，方法是第一位的，若错了，可能这辈子也融不到资。这有点类高明医生的望闻问切，并对症下药。

第二：项目要足够优秀。即使贷款项目，别人不愿意跟你打官司，变卖抵押物。对于天使投资或创业投资的项目就更是如此了。项目优秀包括多个方面，除项目及团队本身外，私募报告书也十分关键，即所谓包装的重要性，不用多讲。

第三，有足够的、适合的投资商。

不同的投资商关注不同的项目，如阶段性（种子期、发展期、成长期、IPO前期等）、行业性（新能源、快速消费品、连锁、节能、生物制药、新材料等）等。有的投资商只借不投，有的又只投不借。有的投资商只做过桥，不做长期性投资，等等，因人而异。

我们的任务就是要针对具体项目，分析出合适的的方式与方法，策划出极富吸引力的动人报告，然后，将报告准确递给筛选出的足够多的、切合本项目的投资商，并进行有效沟通，解答释疑。并协助客户完成整个咨询过程，直到资金到位。

（二）项目合作一般流程

首先：明确项目是否可做，本中心是否有相关资源，成功的把握性有多大，大家都不要去做毫无把握无意义的事情，不浪费时间。

其次：大家把合作的细节，双方的工作配合，时间周期等谈透，便于双方理解和密切配合，并形成合作协议。

第三：公司展开与投资商正式接触前必要的准备工作，如商业计划书准备，投资商的筛选等。

第四：准投资人圈定：我们团队正式与选定的第一批投资人接触，从中发现准投资人，若不如预想的好，则再增加接触一批投资人，直到准投资人数量达到计划目标。

第五：准协议投资人圈定：通过与准投资人的多轮沟通、考察、谈判，选定有签约意向的投资人，称为准协议投资人，并与其重点谈判。

第六：签约。

第七：签约后的资金入帐，合理使用。客户向世界华商支付后续佣金。

（三）公司核心资源与优势

1、拥有广泛的高端投资人脉资源；

2、核心团队拥有十数年直接投资经验；

3、团队敬业、诚信、务实，以提供可操作的解决方案为要点。

（四）付费方式

1.总费用
 

2.首付款

根据总投资额度及项目操作难易程度确定首付款金额，首付款为商业计划书的策划制作费。

3.余款支付

客户应在项目资金到位之日起7日内按比例支付顾问服务佣金余款。 

五、合作协议标准版

保 密 协 议

甲方：

乙方：

为了保护甲乙双方在商业和技术合作中涉及的专有信息（如本协议第一款所定义的内容），经友好协商，甲乙双方签订如下协议：

1. 定义：

1.1 专有信息的定义：

1.1.1 本协议所称的“专有信息”是指所有商业秘密、技术秘密、通信或与该产品相关的其他信息，无论是书面的、口头的、图形的、电磁的或其它任何形式的信息，包括（但不限于）数据、模型、样品、草案、技术、方法、仪器设备和其它信息。

1.2 “接收方”：本协议所称的“接收方”是指接收专有信息的一方。

1.3 “透露方”：本协议所称的“透露方”是指透露专有信息的一方。

2. 权利保证：

“透露方”保证其向“接受方”透露的专有信息不侵犯任何第三方的知识产权及其它权益。

3. 保密义务：

3.1 “接收方”同意严格控制“透露方”所透露的专有信息，保护的程度不能低于“接收方”保护自己的专有信息。但无论如何，“接收方”对该专有信息的保护程度不能低于一个管理良好的技术企业保护自己的专有信息的保护程度。

3.2 “接收方”保证采取所有必要的方法对“透露方”提供的专有信息进行保密，包括（但不限于）执行和坚持令人满意的作业程序来避免非授权透露、使用或复制专有信息。

3.3 “接收方”保证不向任何第三方透露本协议的存在或本协议的任何内容。

4. 例外情况：

4.1 “接收方”保密和不使用的义务不适用于下列专有信息：

4.1.1 有书面材料证明，“透露方”在未附加保密义务的情况下公开透露的信息；

4.1.2 有书面材料证明，在未进行任何透露之前，“接收方”在未受任何限制的情况下已经拥有的专有信息；

4.1.3 有书面材料证明，该专有信息已经被“接收方”之外的他方公开；

4.1.4 有书面材料证明，“接收方”通过合法手段从第三方在未受到任何限制的情况下获得该专有信息。

4.2 如果“接收方”的律师通过书面意见证明：“接收方”对专有信息的透露是由于法律、法规、判决、裁定（包括按照传票、法院或政府处理程序）的要求而发生的，“接收方”应当事先尽快通知“透露方”，同时，“接收方”应当尽最大的努力帮助“透露方”有效地防止或限制该专有信息的透露。

5. 否认许可：

除非“透露方”明确地授权，“接收方”不能认为“透露方”授予其包含该专有信息的任何专利权、专利申请权、商标权、著作权、商业秘密或其它的知识产权。

6. 补救方法：

6.1 双方承认并同意如下内容：

6.1.1 “透露方”透露的专有信息是有价值的商业秘密；

6.1.2 遵守本协议的条款和条件对于保护专有信息的秘密是有必要的；

6.1.3 所有违约对该专有信息进行未被授权的透露或使用将对“透露方”造成不可挽回的和持续的损害。

6.2 如果发生“接收方”违约，双方同意如下内容：

6.2.1 “接收方”应当按照“透露方”的指示采取有效的方法对该专有信息进行保密，所需费用由“接收方”承担；

6.2.2 “接收方”应当赔偿“透露方”因违约而造成的所有损失，包括（但不限于）：法院诉讼的费用、合理的律师酬金和费用、所有损失或损害等等。

7. 保密期限：

7.1 自本协议生效之日起，双方的合作交流都要符合本协议的条款。

7.2 除非“透露方”通过书面通知明确说明本协议所涉及的某项专有信息可以不用保密，接收方必须按照本协议所承担的保密义务对在结束协议前收到的专有信息进行保密，保密期限不受本协议有效期限的限制。

8. 适用法律：

本协议受中华人民共和国法律管辖，并在所有方面依其进行解释。

9. 争议的解决：

由本协议产生的一切争议由双方友好协商解决。协商不成，双方约定经北京市仲裁委员会解决。

10. 生效及其它事项：

10.1 本协议一式四份，甲乙双方各执两份。

10.2 本协议自签订之日起生效，任何于协议签订前经双方协商但未记载于本协议之事项，对双方皆无约束力。

10.3 本协议及其附件对双方具有同等法律约束力，但若附件与本协议相抵触时以本协议为准。

10.4 未尽事宜由双方友好协商解决。

     甲方(盖章)：                                            乙方（盖章）：

     签字：                                                  签字：

     日期：     年    月    日